估值凭啥大涨？

作者：树知

编辑：茂贞

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风品：恪圭

来源：铑财——铑财研究院

全面注册制开启，为众多IPO企业带来新曙光，药企仍是冲刺主力军。

6月16日，迪嘉药业向创业板递交上市申请。背负存货连增、高管辞职、关联交易等质疑，能如愿过关么？

01

警惕集中依赖 存货高企风险

公开信息显示，迪嘉药业成立于2013年,是迪沙药业集团下属子公司、国家高新技术企业。集原料药和医药中间体的研发、生产及销售于一体，主要原料药产品包括洛索洛芬钠、替米沙坦、非布司他、盐酸氟桂利嗪等。

2020-2022年，迪嘉药业营收约3.07亿元、3.74亿元、5.15亿元；对应归属净利约5801.79万元、6998.74万元、1.15亿元。

持续双增，值得肯定。细分业务，原料药是妥妥主力，2020-2022年分别约为2.44亿元、2.78亿元和3.69亿元，占主营业务收入比80.48%、75.66%和71.97%，虽持续下降，占比依然较高，需警惕集中依赖性风险。

2020-2022年，公司存货账面价值为8448.23万元、9198.41万元和22492.45万元，占各期末流动资产比41.52%、39.14%和59.79%。

存货规模连增，除了现金流压力，还暗含减值坏账风险。2020-2022年，公司存货跌价准备余额为1810.23万元、1305.22万元和2225.28万元。同期，经营现金流分别为8029.56万元、7841.17万元、3108.93万元。

存货周转率为1.63、2.29、1.64，而行业平均值为1.69、1.93、2.09。

02

1.5亿补流还贷

突击分红2.2亿合理不？

聚焦此次上市，拟募6.31亿元，将分别用于高端原料药绿色工艺产业化二期项目3.55亿元、研发中心建设项目1.25亿元、补充流动资金及偿还银行贷款1.5亿元。

2020-2022年，企业速动比率分别为0.67%、1.08、0.55，而行业平均值为1.95、1.37、1.71。截至2022年末，迪嘉药业短期借款余额约6273.19万元，账上货币资金约4481.56万元，存在一定现金流压力。

考量在于，IPO前夕，公司却进行了大额分红。2021年现金分红2000万，2022年大增至2亿元。要知道，2021-2022年企业净利和不过1.85亿元，报告期三年之和也才2.43亿元。是否多于大手笔了？

一边补流还贷，一边豪放分红，到底差不差钱、募资严谨性几何？

近年来，拟IPO公司的分红情况一直是监管审核重点。独立经济学家王赤坤表示，分红是股东享有的权利，监管层并不会对其进行太多限制。不过对IPO公司来说，分红时机、分红比例都需根据企业经营情况而统筹考虑，不合理利润分配方案等问题则有可能构成上市审核障碍。

03

关联交易、关联担保

三高管离职 估值大涨冷思

截至招股书签署日，公司控股股东为迪沙药业集团有限公司(以下简称“迪沙集团”)，实控人为王德军、王琳嘉父女，合计控制迪嘉药业89.06%股份，王德军担任迪嘉药业董事长，王琳嘉任迪嘉药业董事。

可见，迪嘉药业有一定家族企业属性。

行业分析师郭兴表示，企业发展早期，家族管理有利运营稳定性、决策高效性。而成长到一定规模后，现代企业管理就是重中之重。家族企业治理透明性、决策先进性、开放性、精准度前瞻度，团队人才培养、提升空间等都是舆论焦点。

据招股书，2019年起，迪嘉药业共为迪沙集团担保8次，单次担保金额在2800万元-8000万元不等，担保类型均为连带责任保证，总担保金额达3.91亿元。

且2020-2022年，迪嘉药业向迪沙集团出售原料药，分别获得3636.62万元、4170.72万元、4859.59万元收入，占总营收比11.83%、11.16%、9.43%。

同期，迪嘉药业向菲密亚、山东迪沙药堂连锁有限公司、青岛迪沙药堂连锁有限公司、威海迪嘉医药科技有限公司采购日用品、食品等，总额分别为77.36万元、110.74万元、60.07万元。而上述交易期间，上述企业均为迪沙集团或王德军担任董事长的迪沙投资旗下企业。

频频关联交易，是否公允、有无利益输送可能？

另一厢，2013年成立至今，迪嘉药业注册资本发生过7轮变动。

如2019年9月，迪沙集团及其子公司山东营销公司以迪素制药100%股权投资至迪嘉有限，对价4亿元。即迪沙集团未出一分钱，就将迪嘉有限注册资本推高至5亿元。

再如2022年，5月整体变更为股份公司时，注册资本由5.85亿元缩为2亿元。在此基础上仅5个月后便引入16名自然人股东，增资价格1元/股。虽然迪沙集团股权被稀释，可王德军、王琳嘉父女仅出资不到2亿元，就拿下公司33.49%股权。

2022年12月，员工持股平台新迪雅以3元/股价格增资，新增注册资本50万元。短短两月时间，迪嘉药业每股价上涨200%。

据招股书，迪嘉药业本次拟公开发行股票数量不超6360万股，占发行后总股本比不低于10%，且不超15%，募集资金6.31亿元。若按最高15%比例计，迪嘉药业估值已约42亿元。

也是2022年，企业人事急剧变动、一年内三位高管离职：1月董事长王媛因个人原因离职，11月副总经理王冠、姜磊因个人原因陆续离职。

IPO辅导期间，如此人事股权变动，是否过于招眼呢？如对于原董事长王媛的离开，迪嘉药业仅解释称“个人原因”，至于其是何许人，招股书并没披露相关信息。

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